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| 3/30/1998 12:00:00 AM

PRUEBA DE FUEGO

Los problemas enfrentados por Celumóvil en Wall Street la semana pasada demuestran que Colombia es una acción difícil de vender en los mercados internacionales.

Eran las 5:00 de la tarde del pasado jueves en Manhattan. Hacía apenas una hora el índice Dow Jones de la Bolsa de Nueva York había cerrado la jornada con un récord histórico de 8.490 puntos. Mientras en Wall Street todos celebraban el alza del Dow, unas cuadras al oeste, en el piso 40 del 7 World Trade Center, sede del departamento de acciones latinoamericanas de la firma Salomon Smith Barney, sólo había caras largas. La razón: la colocación de acciones de Celumóvil, que estaba programada para esa tarde, parecía lejos de cristalizarse. Los coordinadores globales conjuntos de la emisión _Santander Investment y Salomon Smith Barney_ y los demás agentes colocadores en Estados Unidos, Europa y Colombia, habían recibido órdenes de compra por aproximadamente 100 millones de dólares de los 175 millones que la empresa había planeado colocar. El tiempo se estaba agotando y los inversionistas no reaccionaban.
Directivos de Salomon y Santander le comunicaron a Augusto López, presidente del Grupo Empresarial Bavaria _que a través de varias empresas controla el 83,1 por ciento de Celumóvil_, que en el rango de precios establecido de 12 a 14 dólares por acción en Estados Unidos la colocación no era viable. Habría que bajar el precio, reducir el volumen, o posponer la operación. Además le alertaron sobre el impacto negativo que tendría sobre los títulos en el mercado secundario el salir a un precio por debajo del estimado inicialmente, pues éste ya había sido reducido para fomentar la demanda, y una nueva modificación atentaría contra la credibilidad de la emisión. Aparte de esto, cada dólar de menor precio de los ADR representaba 70 millones de dólares de menor valor para Celumóvil. Ante esta situación, López decidió no proceder con la operación y posponerla temporalmente. En palabras del ejecutivo, "decidimos, bajo recomendación de nuestros asesores, que no valía la pena realizar la colocación en términos que no fueran favorables para la empresa".
La noticia sorprendió a propios y extraños. Pocas veces se había ofrecido a los mercados internacionales una alternativa tan atractiva de inversión en Colombia. Las acciones de Celumóvil ofrecían la combinación de uno de los sectores de mayor dinamismo en la economía global _el de las telecomunicaciones_ y el respaldo del también llamado Grupo Santo Domingo _el conglomerado colombiano de mayor prestigio internacional_, con el beneficio adicional que representa la liquidez de la Bolsa de Nueva York.

¿Que pasó?
No obstante, la verdad es que hubo varios factores que incidieron para que la emisión fuera menos atractiva de lo que un observador desprevenido podría suponer. En primer lugar, todos los analistas coinciden en afirmar que el timing de la emisión no fue el mejor. Celumóvil era la primera compañía de un mercado emergente que salía a las bolsas internacionales desde que el descalabro asiático reventó a finales de octubre pasado. Desde ese entonces los precios de los títulos valores de la mayoría de los países en desarrollo han presentado caídas importantes y un alto grado de volatilidad. En un ambiente como estos, los inversionistas en una acción como Celumóvil perciben un mayor riesgo y por lo tanto exigen una mayor rentabilidad. Esto se traduce en un menor precio para la acción al momento de la colocación.
Simultáneamente se ha observado un fenómeno que los analistas llaman flight to security o fuga hacia la seguridad, que significa que los inversionistas han reducido su exposición a los mercados emergentes y aumentado sus posiciones en bonos y acciones de países desarrollados que les ofrecen mayor seguridad. En efecto, según Stefano Natella, director del departamento de análisis de acciones latinoamericanas de Credit Suisse First Boston en Nueva York, "los fondos de inversión norteamericanos dedicados a América Latina han estado experimentando fugas de recursos del orden del 0,7 de sus activos totales por semana desde principios de año". Este fenómeno, que sin duda afectó la demanda por la emisión, se ha visto agravado por el buen desempeño de los mercados de valores norteamericanos en las últimas semanas.
Por otra parte, la situación del mercado bursátil colombiano tampoco ayudó. Desde el primero de enero de este año, el índice de la Bolsa de Bogotá _IBB_ ha caído un 17,2 por ciento _20,1 por ciento en dólares_. Esto, aunado al aumento en las tasas de interés en el país a raíz de los temores de devaluación, ha contribuido a reducir el atractivo de las acciones como alternativa de inversión para los inversionistas locales. En efecto, según un corredor consultado por SEMANA que pidió no ser identificado, de los 20 millones de dólares en acciones de Celumóvil que se esperaba colocar en Colombia, sólo hubo demanda en firme por algo menos de dos millones. Independientemente de las condiciones del mercado, varios inversionistas extranjeros manifestaron a SEMANA que el precio de emisión podía ser algo elevado. Esto lo pudieron percibir de antemano los colocadores que el martes cambiaron el rango de precios por acción de entre 14 y 16 dólares a entre 12 y 14 dólares. (Para darse una idea de lo que esto significa, un precio de 16 dólares valoraría a Celumóvil en 1.145 millones de dólares, mientras que un precio de 12 dólares pondría la capitalización bursátil de la empresa en 859 millones). Incluso, muchos aseguran que a un precio de 11 dólares por acción se hubiera colocado todo el paquete. Sin embargo, a este precio el valor de la compañía sería de 787 millones de dólares. En Colombia, por otra parte, existía la posibilidad de invertir directamente en Valores Bavaria, empresa que tiene el 74 por ciento de Celumóvil e inversiones en más de 100 otras empresas del grupo. En las últimas semanas, el valor de esta acción se ha deprimido, colocando el valor de la holding el pasado jueves en aproximadamente 950 millones de dólares. En esas circunstancias podía ser más atractivo invertir en Valores Bavaria, holding de Santo Domingo, que en una empresa específica como Celumóvil.
Otro factor que inquietó a potenciales inversionistas fue que el 76 por ciento de los recursos obtenidos por la emisión estaban destinados a repagar deuda contraída con Bavaria. En opinión de algunos interesados esto daba la impresión de que la cervecera no estaba totalmente comprometida con Celumóvil. Sin embargo, esta preocupación la mitigó en cierto grado el compromiso de Bavaria de capitalizar la empresa en 50 millones de dólares.Finalmente, hubo un factor adicional que contribuyó al poco nivel de demanda en Colombia. Los fondos de pensiones, que se han constituido en uno de los motores principales de las bolsas colombianas se abstuvieron de participar en la emisión. Muchos analistas atribuyeron este hecho a falta de experiencia por parte de los fondos. Valorar una empresa que como Celumóvil, produce utilidades operacionales importantes y tiene un inmenso potencial de crecimiento, pero que todavía genera pérdidas netas por estar en etapa de desarrollo y haber tenido que incurrir en grandes deudas para realizar sus inversiones, no es sencillo. En Estados Unidos existe una cultura financiera que valora, por encima de todo el potencial de crecimiento futuro mientras que en Colombia la prioridad sigue siendo el balance.
Las consecuencias
Augusto López afirma que el hecho de que la operación no se haya concretado no afecta a la compañía, pues no tiene urgencia de los fondos. Celumóvil tiene que hacer amortizaciones de deuda por más de 210 millones de dólares en los próximos dos años y medio y planea realizar inversiones por una cifra cercana a los 120 millones de dólares en 1998. Sin embargo, aunque su flujo de caja sigue siendo negativo, y por lo tanto necesita de nuevo capital para cumplir estos compromisos, cuenta con varias alternativas. Puede refinanciar parte de su deuda _cosa que con el respaldo de Bavaria no debería ser complicado_, realizar una colocación privada de acciones _camino que, según fuentes de SEMANA, ya se ha comenzado a explorar_, o esperar a que las condiciones mejoren y volver a salir a los mercados públicos.
En cualquier caso, el hecho de que Celumóvil no haya logrado realizar la colocación es preocupante para el país. Por una parte, seguramente significa que otros emisores colombianos que han anunciado su intención de salir a bolsa este año, como ISA, el Grupo Aval y algunas empresas del Sindicato Antioqueño tendrán que esperar a que el momento sea más oportuno.Además, a pesar de que hubo factores externos que afectaron la colocación, el que ésta no se haya concretado constituye una señal negativa de la confianza de los mercados internacionales en Colombia. Un corredor neoyorquino que estuvo involucrado en la operación y que pidió permanecer anónimo afirma que si bien los temas políticos y de narcotráfico no parecieron incidir sobre los inversionistas, sí existe gran preocupación en el mercado por los indicadores macroeconómicos del país, particularmente por el déficit fiscal y la incertidumbre cambiaria. Paradójicamente, es a través de importación de capitales con operaciones como ésta que el gobierno ha neutralizado estos dos problemas.
Conclusión: el mercado de capitales de Colombia está por los suelos y, al parecer, quienes busquen salida en el boom de Wall Street encontrarán que el sello Made in Colombia no es fácil de vender.
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