Bono, bonito y barato

Es posible que sus ahorros hayan terminado financiando a unas de las 100 empresas más grandes del país. Usted, que se ve a gatas para llegar a fin de mes sin sobregiro en el banco y que nunca ha pensado en comprar acciones, puede haberlas ayudado a expandirse o pagar sus deudas. ¿Cómo pudo pasar esto? A través de los fondos de pensiones, fiduciarias o comisionistas de bolsa en los que usted haya metido su dinero. Los llamados inversionistas institucionales, cuyo trabajo es básicamente manejar la plata de los demás, hacen las veces de canal por el que el fluye el ahorro de los colombianos hacia las grandes empresas. El mecanismo es simple: en lugar de recurrir a los bancos para que les presten plata, las compañías emiten bonos, los ofrecen en el mercado y se los venden a los inversionistas.

Por este camino, según cifras de Corfivalle, transitaron 5,5 billones de pesos en 2004, casi tres veces más que el año anterior y el monto más alto de la historia del mercado colombiano de capitales. Al bolsillo de compañías privadas llegaron 1,5 billones de pesos. El resto fue a parar a empresas públicas como ISA o entidades multilaterales como el Banco Mundial.

Así, según cifras de la Bolsa de Valores de Colombia, entre 2001 y 2004, 30 empresas de sector real de la economía -es decir, no financieras- han conseguido recursos por más de siete billones de pesos, esto es, lo mismo que recoge el gobierno con tres reformas tributarias. El primer emisor de bonos corporativos en el país es Bavaria, que sin muchas dificultades ha colocado títulos por casi dos billones de pesos. Las siguientes en la lista son ISA, con emisiones por cerca de 580.000 millones de pesos, y Codensa, que en marzo de 2004 salió al mercado y regresó con 500.000 millones de pesos en el bolsillo.

El año pasado las condiciones fueron ideales para conseguir financiación a través de bonos. Hubo dinero en abundancia circulando por la economía, lo que mantuvo las tasas de interés en niveles bajos. Buena parte de esa liquidez se destinó a títulos del gobierno (TES), pero alcanzó también para prestarles generosamente a algunas, todavía muy pocas, empresas privadas.

A precios de fábrica

Son dos las razones que animan a las compañías a emitir bonos. En primer lugar, pagar sus deudas viejas, por lo general, con los bancos y reemplazarlas por las que adquieren con los compradores de los títulos. Y, en segundo lugar, financiar la expansión de sus negocios, como lo hizo Bavaria hace dos años para comprar la cervecería Backus en Perú o aumentar su participación accionaria en la Compañía de Cervezas Nacionales en Ecuador. Todo, claro está, en mejores condiciones que si recurrieran a los bancos.

Uno de los atractivos es el plazo. Mientras rara vez las entidades financieras prestan a más de cinco años, los bonos por lo general tienen períodos de pago de entre siete y 10 años. Incluso, en diciembre de 2004, ISA sacó títulos a 15 años, el plazo más largo que ha tenido una emisión de bonos en Colombia. Esta operación, junto con otra que había realizado en febrero del año pasado, le permitió a ISA extender el vencimiento de sus deudas, 80 por ciento de las cuales hoy son a largo plazo.

El segundo encanto de los bonos es la tasa de interés. Cuando una empresa va directamente al mercado para conseguir plata, se salta a los intermediarios financieros y así obtiene tasas más bajas. Es como ir al punto de fábrica para evitarse el margen que le queda al distribuidor. Qué tan baratos encuentre los recursos depende de factores como el plazo de los bonos -entre más largo mayor la tasa de interés- y el riesgo que perciban los inversionistas en la empresa que los emite. En general, la diferencia entre la tasa que cobra un banco y la que consigue una compañía grande, de bajo riesgo, en el mercado de capitales puede de ser de entre 1 y 1,5 por ciento. Y cuando se trata de miles de millones de pesos, cualquier centésima en la tasa de interés hace una enorme diferencia.

Durante 2004 y en lo corrido de 2005 los emisores de bonos mejor calificados, es decir, los de más bajo riesgo, han conseguido tasas históricamente bajas. Emgesa, por ejemplo, en febrero de este año vendió títulos por 500.000 millones de pesos a 10 años y una tasa de interés equivalente a la inflación más 5,04 por ciento. Para hacerse una idea de la ganga, el gobierno obtenía plata prestada en ese momento, con TES del mismo plazo, a la inflación más 6,23 por ciento.

Pero quizás uno de los mayores incentivos que tuvieron las empresas para entrar a la fiesta de los bonos el año pasado fue poder cambiar sus 'culebras' en dólares por deudas en pesos. Fue el caso de Bavaria o de ISA, que aprovecharon la caída en el precio del billete verde para prepagar obligaciones con entidades del exterior.

El club de las triple A

La pregunta que usted seguramente se está haciendo es por qué, si es tan buen negocio emitir bonos, no lo hacen más empresas. El año pasado, a pesar de ser uno de los más activos en este tipo de operaciones, sólo ocho compañías privadas salieron al mercado con emisiones por 660 millones de dólares. En Chile, por ejemplo, se colocaron bonos por 2,4 millones de dólares repartidos entre 35 emisores privados, según estadísticas de la bolsa de valores de ese país.

Algo que desanima a las empresas a salir al mercado público de valores, según los expertos consultados por SEMANA, son los requisitos que deben cumplir en términos de información y reportes. Algunas, especialmente aquellas manejadas por familias, prefieren recurrir al tradicional préstamo bancario antes que abrirles la puerta de par en par a los inversionistas.

Cuando una compañía decide obtener recursos emitiendo bonos debe someterse primero al examen de una firma calificadora de valores. Su evaluación consiste en determinar el nivel de riesgo crediticio que tienen los títulos, es decir, la posibilidad de que el emisor no pueda pagarlos en el futuro. Analiza, por ejemplo, qué tanto dinero en efectivo genera la empresa en su operación, qué tan inestable es el sector en el que se encuentra o qué tan eficiente es su administración.

"Una calificación es como desnudarse frente al mercado", dice Gustavo Ramírez, directivo de Corfivalle. El resultado de este strip tease empresarial son unas letras que van desde triple A, la mejor calificación, reservada a los bonos cuyo pago está prácticamente garantizado, hasta doble D, para compañías que se encuentren en mora con sus acreedores. En la mitad hay un reguero de calificaciones -doble A, doble B, etc.- que entre más abajo estén en el alfabeto, significan que los títulos son más riesgosos.

Además, las empresas deben adoptar y aplicar códigos de buen gobierno corporativo, de tal forma que los inversionistas puedan confiar en la transparencia y buen juicio de sus directivos y accionistas. Aunque cada vez es más frecuente encontrar estas políticas en las grandes compañías colombianas, todavía quedan algunas que deciden mantenerse alejadas del escrutinio público. "Ahí no hay nada que hacer", dice Ricardo Sierra, vicepresidente de banca de inversión de Corfinsura, pues es lógico que el mercado exija total visibilidad antes de financiar a cualquier empresa.

Por eso el verdadero obstáculo que impide la llegada de más emisores al mercado de bonos es el hecho de que, hasta ahora, ha estado reservado a las llamadas compañías triple A, las de más bajo riesgo de incumplimiento. El 78 por ciento de las emisiones en 2004 fueron realizadas por este selecto grupo. La razón es simple: los inversionistas institucionales, si bien han venido cambiando sus políticas, aún son renuentes a comprar bonos de empresas con calificaciones más bajas o, si lo hacen, exigen garantías.

A pesar de las dificultades, algunas empresas, que no clasifican en el club de las triple A han logrado realizar emisiones exitosas. Una de ellas es Postobón, que después de un difícil proceso de reestructuración de deudas con los bancos colocó bonos en el mercado por 130.000 millones de pesos. Otro caso es de la Central Hidroeléctrica Betania, que sacó títulos por 400.000 millones de pesos en noviembre del año pasado. Pero estas dos emisiones, con todo y que fueron calificadas como de "alta calidad crediticia y riesgo modesto", son la excepción a la regla.

"Los inversionistas deberían invertir en títulos de mayor riesgo, claro, a cambio de una mayor rentabilidad", dice Mauricio Restrepo, vicepresidente financiero de Bavaria. En Estados Unidos, por ejemplo, existe un gigantesco mercado de bonos de alto rendimiento al que pueden ir las empresas con problemas a conseguir financiación.

El mercado colombiano de capitales es joven todavía, pero está madurando. "En 10 años probablemente la mitad del endeudamiento de las grandes corporaciones colombianas sea a través de bonos", dice Ricardo Sierra. Usted, mientras tanto, seguirá ahorrando en su fondo de pensiones y éste, a su vez, mandándoles plata a las empresas. Y está bien que así sea; finalmente son ellas las que hacen crecer la economía.