Emitir o no emitir...

Pocas cosas generan un debate tan apasionado en el mundo económico como la propuesta de emitir dinero para reactivar la economía y generar empleo. Defendida por unos como la dosis de heterodoxia que se necesita para salvar la economía nacional y satanizada por otros como el camino más corto a la

hiperinflación y el desastre, la emisión monetaria tiene más divididos que nunca a economistas y políticos en el país.

El tema está en el corazón de las críticas, cada vez más frecuentes, al modelo económico imperante. En momentos en que los índices de pobreza en el país alcanzan niveles alarmantes, el desempleo sigue disparado y la deuda asfixia las finanzas públicas, la gran pregunta es cómo salir del atolladero. Para unos se requiere un cambio de modelo que pasa por prender la imprenta de billetes.

El tema empezó a moverse hace tres semanas, cuando el Partido Liberal le reclamó al presidente Alvaro Uribe que hiciera realidad el "cambio de cartilla" para el Banco de la República del que habló el día que ganó las elecciones. Este reclamo estuvo acompañado de una propuesta según la cual el Emisor debería poner a disposición del gobierno recursos para darle con ellos un empujón a la economía. Aunque la propuesta no menciona la palabra "emisión", ese "poner a disposición del gobierno" implica que el Banco, de alguna manera u otra, tendría que emitir más.

Pese a que se trata de un tema técnico y enredado el público se ha mostrado muy sensible a la propuesta. Esto se explica por la forma simplificada y equívoca en que suele presentarse el debate. Si a la gente le dicen que el gobierno tiene a su disposición una herramienta para conseguir mucha plata y generar empleo, pero se abstiene de usarla por temor al fantasma inofensivo de la inflación, es comprensible que el ciudadano del común se sienta frustrado por la terquedad de las autoridades en restringir la emisión monetaria. Pero quienes entienden de estos temas saben que el asunto de la emisión es mucho más sutil y complicado de lo que sugiere esta versión simplificada del debate. Al fin y al cabo, si la cosa fuera tan fácil como prender la imprenta de billetes todos los países serían ricos.



Los mitos

Lo primero que conviene aclarar es que el de la emisión no es un asunto de sí o no, sino de cuánto. No hay que olvidar que la función del Banco de la República es emitir la moneda (por algo lo llaman Emisor). Lo ha hecho desde siempre y, contrario a lo que muchos creen, últimamente ha emitido mucho.

La ortodoxia recomienda que la cantidad de dinero en poder del público crezca al ritmo de la economía y del costo de vida. En otras palabras, si el crecimiento económico se acerca al 2 por ciento, y la inflación es de 6 por ciento, como ocurre en la actualidad, el valor de los billetes y monedas en circulación debería crecer más o menos al 8 por ciento. Pero lo está haciendo al 26 por ciento.

"Hace unos años el Banco se hubiera jalado las mechas con esa expansión monetaria", comenta el economista Mauricio Cabrera. Normalmente las autoridades temen que una excesiva emisión de dinero se traduzca en una mayor inflación. Pero la mayoría de los analistas coincide en que, cuando el desempleo es alto y las empresas tienen capacidad instalada de sobra, la mayor cantidad de dinero no genera tantas presiones inflacionarias. Por eso, en los últimos tres años, el Banco de la República ha podido emitir moneda en grandes cantidades sin disparar el costo de vida.

Otro punto para tener en cuenta en el debate es que las ganancias que produce la emisión monetaria van a parar a las arcas del gobierno. Todos los años el Emisor genera utilidades -en parte gracias a la impresión de moneda nueva- y las transfiere en su totalidad a la tesorería nacional. Este año, por ejemplo, le giró 1,2 billones de pesos. Pero además el Banco de la República, como parte de su actividad normal, suele comprar títulos de deuda del gobierno (TES). En 2002 ha comprado 1,1 billones en estos papeles, lo cual no es otra cosa que prestarle plata al gobierno.

Por eso cuando se habla de poner al banco central a "emitir y así financiar al gobierno" la primera respuesta de los expertos es desconcertante: ambas cosas ya se están haciendo. Lo que se discute entonces no es el hecho de la emisión sino la cantidad y la forma de hacerlo. ¿Cuánto y cómo emitir? He ahí la cuestión.



El debate

La propuesta de los liberales habla de poner a disposición del gobierno, por una sola vez, recursos por cinco billones de pesos (2,5 por ciento del PIB). Entre septiembre de 2001 y el mismo mes de este año el Banco de la República aumentó el valor de la moneda en circulación en 2,3 billones de pesos. Por lo tanto la propuesta implicaría, más o menos, duplicar el ritmo actual de emisión de moneda.

El primer punto de discusión tiene que ver con la inflación. Quienes defienden la propuesta aseguran que no subiría mucho el costo de vida puesto que la economía está estancada y en estas condiciones los precios no suben mucho. Además hay quienes dicen que si la medida sirve para bajar el desempleo puede valer la pena aun si implica soportar una mayor inflación.

Los que se oponen a la medida ven las cosas de una manera muy distinta. Advierten que con la emisión pasa lo mismo que ocurre con los impuestos 'transitorios', que siempre terminan por volverse permanentes, pues al gobierno le quedan gustando. Por eso nada garantiza que la emisión se haga por una sola vez. Los riesgos de abusar de ella son bien conocidos en los países de América Latina que han sufrido hiperinflaciones en el pasado. Colombia es uno de los pocos países que nunca ha sufrido este flagelo.

De otro lado, un alza en la inflación, aun si es moderada, sería mucho más costosa para el país hoy en día de lo que habría sido hace unos años. La razón es que ahora son mucho más comunes las inversiones de largo plazo pactadas a tasa fija. Buena parte del dinero que el público ahorra a través de los bancos y los fondos de pensiones está invertido en papeles como los TES, por ejemplo. Estos títulos tienen plazos que van hasta 10 años y rentan cerca de 16 por ciento, es decir, 10 puntos por encima de la inflación. Pero, ¿qué pasaría si de un momento a otro la inflación se sube de 6 a 20 por ciento? Esos papeles valdrían cero, pues tendrían un rendimiento negativo en términos reales.

Cálculos del Banco de la República muestran que un alza permanente de un punto en la inflación traería pérdidas superiores a los 100.000 millones de pesos en el valor de los portafolios de los bancos y un aumento de cerca de 11 billones de pesos en el saldo de los préstamos hipotecarios denominados en UVR.

Independiente de lo que pudiera pasar con la inflación, el sólo hecho de emitir más allá de los parámetros normales del banco central es mal percibido por los mercados internacionales, y por eso los inversionistas estarían más renuentes a traer la plata al país. "Sería nefasto. En lugar de ser un paliativo generaría más presión sobre las tasas de interés, la tasa de cambio y definitivamente la inflación, asegura Luis Oganes, economista del banco de inversión J.P. Morgan en Nueva York. " En Venezuela se reformó la ley para que el gobierno pueda recibir anticipadamente las utilidades del banco central sin resultados. En las últimas tres semanas han tenido que subir dos veces las tasas de interés para contener la devaluación", añade.



El modelo

Los partidarios de incrementar la emisión parten de un diagnóstico muy claro de la situación actual: la causa principal del estancamiento de la economía es la falta de demanda. Y las finanzas públicas, a su vez, se han deteriorado porque la economía no crece. Por eso quienes comparten ese diagnóstico aseguran que la solución al problema fiscal pasa por impulsar el crecimiento. "La emisión por sí sola no es mágica, pero si el dinero se usa bien debería aumentar la demanda", asegura Mauricio Cabrera.

La propuesta del Partido Liberal no da muchos detalles sobre la forma en que se utilizarían los recursos de la emisión. En este punto hay varias alternativas. "Se canalizarían a actividades que generen empleo, como trabajos civiles. También para financiar las pequeñas y medianas empresas, capacitar trabajadores o contratar maestros", explica el economista Eduardo Sarmiento, quien participó en la elaboración de la propuesta.

En lo que hay más precisión es en el monto. Serían cinco billones de pesos, una sola vez. Teniendo en cuenta que el déficit del gobierno nacional central se acerca a los 10 billones, esto serviría para tapar la mitad del hueco durante un solo año. Además no hay que olvidar que sería plata prestada, pues el gobierno tendría que pagarle al Emisor estos cinco billones. En este sentido da lo mismo que los preste el banco central, o el Banco Mundial o cualquier otro. Los escépticos señalan que un problema fiscal no se resuelve con más plata prestada.

La propuesta liberal, sin embargo, tiene una variante. Que el Banco de la República le preste al gobierno a un interés más bajo. Pero aun si le prestara a una tasa de 0 por ciento, en lugar del 16 que paga en la actualidad por sus deudas, el gobierno apenas ahorraría en intereses unos 800.000 millones de pesos al año (menos de la décima parte del déficit). No obstante, el interés más bajo de este crédito llevaría a unas menores utilidades para el Emisor. Por eso al año siguiente el Banco de la República le giraría al gobierno 800.000 millones de pesos menos por este concepto. De alguna manera sería como pasar plata de un bolsillo al otro.

En el fondo de este debate hay dos visiones encontradas sobre la forma de solucionar el problema fiscal y poner a crecer la economía. Los partidarios de la emisión creen que para tapar el hueco de las finanzas públicas primero hay que aumentar el gasto del gobierno para así poner a crecer la economía y el empleo, y por ende recaudar más impuestos.

Quienes se oponen a la medida sostienen que a estas alturas es imposible solucionar el problema fiscal únicamente a base de crecimiento. Hoy por hoy los ingresos tributarios de la Nación bordean los 27 billones de pesos anuales. Es decir, 13 por ciento del PIB. Para recaudar los 10 billones de pesos que le hacen falta al gobierno central para dejar su déficit en cero, manteniendo constante la relación de ingresos tributarios sobre PIB, la economía tendría que crecer al 30 por ciento. Hoy en día apenas lo hace al 1,7 por ciento.

Lo que queda claro al final de este debate es que la emisión no es un asunto de buenos y malos, como suele a veces presentarse el tema en forma maniquea. Es un asunto técnico y enredado en el que quedan claras tres cosas. Primero, que el Banco de la República ya emite -y mucho- y con estos recursos financia al gobierno. Segundo, que hacerlo en mayor magnitud entraña riesgos particularmente graves: erosionar el ahorro financiero y pensional de los colombianos por la vía de una mayor inflación. Por último, la aritmética muestra que una emisión de cinco billones de pesos tampoco solucionaría el problema fiscal.