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| 6/14/1993 12:00:00 AM

Nuevos rumbos

La reciente emisión se bonos colombianos fue calificada por Euromoney como la operación del mes y consolida la nueva estrategia de manejo del crédito público.

Nuevos rumbos, Sección Economía, edición 576, Jun 14 1993 Nuevos rumbos

LA CRISIS DE LA DEUDA MEXICANA DE AGOSto de 1982 significó para América Latina el cierre en el otorgamiento masivo de créditos. Colombia, a pesar de su cumplimiento y buena conducta no fue ajena al fenómeno y se vio obligada a adoptar una estrategia para mantener el nivel de exposición de la banca comercial con el país.
Esa estrategia impliccó una refinanciación masiva de los vencimientos de la deuda externa colombiana (para el período 1985- 1994) por medio de los llamados créditos Jumbo, Concorde, Challenger y Hércules, cuyo monto agregado ascendió a 5.075 millones de dólares.
Pero buscó también una diversificación de las fuentes crediticias. Junto con los anteriores créditos se realizaron dos emisiones internacionales de bonos: la primera, a través de los llamados CRIS o Colombian Registered Instruments, por 185 millones de dólares, y la segunda en títulos denominados CBIS o Colombian Bearer lnstrument, por valor de 200 millones de dólares. Simultáneamente se incrementó la exposición de la banca multilateral, al punto de que ésta pasó del 30 por ciento en 1984 al 42 por ciento en 1992, mientras que la deuda con la banca comercial pasó del 44 al 31 por ciento en el mismo período.
Esa estrategia tenía su razón de ser en el contexto de la crisis de la deuda latinoamericana. Pero la presentación del Plan Brady por parte de los Estados Unidos que permitió la refinanciación de la deuda de países como México, Uruguay, Venezuela y Bolivia, cambió las reglas de juego en el sistema financiero internacional. Y permitió que, a partir de 1989, algunos países empezaran a tocar puertas en los mercados de acceso voluntario que son, en esencia, los de bonos e inversionistas institucionales y privados no bancarios.
Ese contexto parecía ser el apropiado para capitalizar el estatus de buen deudor que había conservado Colombia durante toda la crisis y poder entrar a los mercados voluntarios. Sin embargo, en 1990 y 1991 se dispara la entrada de capital al país como resultado de las amnistías tributarias y cambiarias y del diferencial entre las tasas de interés interna y externa. El flujo de ingreso de divisas es tal que entre 1990 y 1991 las reservas internacionales aumentan en más de 4.000 millones de dólares.
Como existía el temor de que esa entrada masiva correspondía a capitales especulativos -que se van cuando se presente la menor señal de alarma-, se diseñó una nueva estrategia para ampliar las fuentes de financiación, desarrollar el mercado de capitales local y crear el hábito de inversión en papeles a tasa fija, bien sea en dólares, en pesos o en otra divisa.
El primer experimento de este tipo fueron los llamados Bonos Ley 55 de 1985, cuya primera emisión se hizo por valor de 250 millones de dólares en tramos de 50 millones de dólares cada uno. El resultado fue excelente, pues los bonos se vendieron como pan caliente, a pesar de que se presentaron una gran cantidad de problemas operativos. Se hizo, entonces, una segunda emisión de 250 millones de dólares para completar los 500 millones que autorizaba la ley. Esos bonos fueron mejor definidos a nivel legal y de tasa de cambio, y a diferencia de los primeros, cuyo plazo de vencimiento era de tres años, se hicieron a cinco años.
Ante la dinámica que estaba mostrando el mercado, el Gobierno aprovechó el decreto de emergencia eléctrica para autorizar una emisión adicional de 250 millones de dólares de unos títulos denominados Bonos Colombia. Su plazo de vencimiento se aumentó a siete años, la tasa era fija -el 8.25 por ciento- y se registraron en Luxemburgo, lo que permite calificarlos técnicamente de eurobonos. Como en los casos anteriores, estos bonos se vendieron principalmente a inversionistas colombianos, lo que demostró la capacidad de absorción de instrumentos relativamente sofisticados por el mercado local de capitales y le permitió al Gobierno saber que contaba con una fuente de financiación a costos muy competitivos.
Del total de 750 millones de dólares recaudados en las tres emisiones, 440 millones se destinaron para prepagos de deuda al Banco Mundial, y de créditos de proveedores, que son las fuentes más onerosas; 60 millones de dólares a pagos correspondientes al metro de Medellín y los 250 millones de los Bonos Colombia se utilizaron para pago de deudas externas relacionadas con el sector y la emergencia eléctrica. En consecuencia, todas esas emisiones tuvieron un efecto de contracción monetaria. De esa manera, de los 1.350 millones de dólares de crecimiento neto de las reservas internacionales, 750 millones resultaron esterilizados.
Surtido el proceso anterior, vinieron las siguientes etapas, que fueron el lanzamiento de los títulos de la Tesorería General de la Nación, que se conocen en el mercado como los TES y la emisión, hace un par de semanas, de 125 millones de dólares en eurobonos en los mercados internacionales. Pero para no dejar el mercado local abandonado y seguir contrayendo la oferta monetaria se permitió que la República de Venezuela realizara una emisión en el mercado colombiano de 150 millones de dólares.
La creación de los TES respondía a la necesidad de desarrollar un mercado en pesos que fuera realmente de largo plazo. Las emisiones de los Bonos Ley 55 de 1985 y la de los Bonos Colombia habían demostrado que el inversionista colombiano compraba papeles de mediano plazo en dólares. El interrogante que surgía era si esa experiencia se podía trasladar a emisionss similares en pesos.
Por eso el primer experimento con TES consistió en hacer una emisión en pesos a mediano plazo como papel de renta fija. Y para colocarlos se utilizó el método de subasta. Los primeros papeles se lanzaron con una tasa de interés nominal del 27.25 por ciento y a un plazo de tres años en la primera subasta, que se realizó en febrero de este año. Se recibieron ofertas por 181.000 millones de pesos, de los cuales, 73.000 millones correspondían al sector público y 108.000 millones al privado. El Gobierno se llevó una sorpresa, pues la verdad es que nunca se esperaba que la oferta fuera tan grande. Finalmente se adjudicaron 93.000 millones, que van a terminar teniendo un rendimiento efectivo del 27.75 por ciento por efecto de la compra.
El Gobierno siguió haciendo subastas cada 15 días y eso ha ido bajando paulatinamente la tasa de rendiliento, que pasó del 27.75 por ciento en la primera colocación al 27.25 en la última. Ante el éxito de las primeras colocaciones a plazo de tres años, se decidió salir con papeles de cinco años de plazo, con una tasa de interés ligeramente más alta. La primera de estas subastas se hizo hace tres semanas.
En total, se han recogido 125.000 millones de pesos en las diferentes subastas de TES, que equivalen a alrededor de 160 millones de dólares. La estrategia del Ministerio de Hacienda y en concreto de la Dirección General de Crédito Público es continuar introduciendo papeles novedosos. Esa política ya ha tenido un efecto positivo sobre el mercado privado en cuanto a que ya se nota una tendencia a alargar los plazos y no es descartable, incluso, que se abran paso emisiones privadas a tasa fija.
Consolidada e implementada la estrategia en el mercado local, tanto en pesos como en dólares, quedaba pendiente todavía el paso al mercado internacional. En esta etapa se fijaron tres objetivos concretos: el primero consistía en diversificar las fuentes de crédito y continuar asi la estrategia planteada. El segundo busca facilitar el camino para que otras entidades, tanto del sector público como privado' que quieran financiarse en el exterior puedan hacerlo con menor dificultad. Y el tercero busca mejorar el perfil de la deuda externa colombiana.
Esa definición de objetivos llevó a la emisión de los eurobonos realizada a fines de abril de este año en los mercados internacionales. Como Colombia no salía a los mercados desde 1974, había que posicionar, en primer lugar, al país dentro del contexto competitivo del mercado internacional de capitales. Esa es una tarea difícil y costosa y de hecho países como México, que ha sido el pionero en esta materia, han gastado mucho dinero y esfuerzo para abrir esas fuentes de recursos, y aún así su emisión más exitosa se realizó a una tasa equivalente a la de los bonos del tesoro americano más 209 puntos base, que equivalen al 2.09 por ciento.
La meta entonces para Colombia era la de tratar de equiparse lo más posible a México. Después de un gran esfuerzo logró salir a una tasa de interés equivalente a tesoro americano más 215 puntos base. Para sorpresa de los banqueros y del Gobierno, en la primera hora en el mercado la emisión estaba sobredemandada. Había solicitudes por 200 millones de dólares para una emisión de 125 millones. Después de bajar en el mercado secundario e incluso situarse en niveles equivalentes a la tasa del tesoro americano más 200 puntos base -o dos por ciento-que la hacían la tasa más barata de América Latina, terminó estabilizándose la demanda en los mismos niveles de México. Por decir algo, los de Venezuela se transan a tasas equivalentes a tesoro más 475 puntos a plazos de tres años y no a cinco años como los colombianos.
Lo de Colombia fue tan exitoso que la conocida revista Euromoney la calificó como la operaeión del mes en su última edición. En consecuencia, con esa emisión se estableció un parámetro excelente para abrir el camino a otros emisores colombianos. De hecho, ya se están preparando emisiones de títulos de Ecopetrol, por valor de 150 millones de dólares, del Banco de Colombia por valor de 100 millones de dólares, en dos tramos de 50 millones cada uno, y se está considerando la posibilidad de que entidades como la FEN el IFI y Bancoldex salgan a los mercados internacionales.
La situación del país en materia de deuda externa es más descansada que nunca y, además, no existe incentivo para bancos comerciales para retirarse del país. Llegado el año 98 habrá que entrar a estudiar si se paga la deuda o se refinancia parcialmente, dependiendo de Cusiana, pues ese yacimiento podría llevar a un prepago masivo de la deuda colombiana dado el volúmen de recursos que generaría. Lo que queda por hacer ahora es apuntalar la estrategia y darle más profundidad al mereado de capitales colombiano y crear mecanismos de cubrimiento de riesgo. Se seguirá con las emisiones en dólares para prepagar la parte de la deuda más onerosa, y para cultivar grupos de inversionistas interesados en papeles colombianos se emitirán papeles de entidades descentralizadas. -

EDICIÓN 1879

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