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| 11/30/2003 12:00:00 AM

Tarjeta amarilla

Con la sanción impuesta a la primera firma comisionista del país la Supervalores manda una advertencia a todo el mercado.

El pasado 22 de octubre la Superintendencia de Valores impuso a Interbolsa, la firma comisionista más grande del país, la sanción más alta en la historia del mercado bursátil colombiano. Ese mismo día decidió tomar posesión de los bienes y hacerse cargo de la administración de Multivalores, una firma con más de 20 años de funcionamiento, después de comprobar que utilizó dinero de sus clientes para tapar pérdidas cercanas a los 5.000 millones de pesos. Seis meses antes había hecho lo mismo con Interacción, también por ocultar sus pérdidas, superiores a 7.000 millones, con plata de los clientes. Y, según confirmó a SEMANA el superintendente de Valores, Clemente del Valle, hay más investigaciones en curso.

El hecho de que estas investigaciones y sanciones hayan coincidido en el tiempo ha generado la sensación entre el público de que algo está pasando en la bolsa. Las autoridades y los conocedores del tema bursátil, sin embargo, empiezan por aclarar que no todos los casos son iguales. Hay una diferencia de fondo, por ejemplo, entre los casos de Interacción y Multivalores, donde hubo clientes que perdieron dinero, y el de Interbolsa, donde las autoridades encontraron infracciones a las normas sin que se afectara el bolsillo de los clientes. Las investigaciones de la Supervalores cobijan muchas conductas, unas más graves que otras, buscando siempre el mismo objetivo: poner orden en un mercado en el que no todos los participantes siguen con el mismo rigor las reglas de juego.

En el origen de todo el asunto está el crecimiento desbocado que tuvo el mercado de papeles de deuda pública (TES) en los últimos años de los 90. En cuestión de cinco años las negociaciones con estos títulos se multiplicaron. Mientras en 1998 representaban cerca del 25 por ciento de las operaciones del mercado bursátil hoy participan con más del 80 por ciento.

Interbolsa fue una firma que se metió tempranamente en el negocio de deuda pública y creció con él. En 1999 se convirtió en la primera comisionista en adquirir el estatus de 'creador de mercado', que es una especie de 'distribuidor mayorista' de TES. Así comenzó a ganar terreno en este negocio, hasta ocupar hoy el cuarto lugar en la lista de 21 entidades 'creadoras de mercado', después de Citibank, Bancolombia y Corfivalle.

De otra parte, en 1996 el gobierno autorizó a los comisionistas de bolsa para hacer operaciones por cuenta propia. En el pasado el negocio consistía exclusivamente en invertir el dinero de los clientes a cambio de una comisión. Con la autorización para tener "posición propia" se abrió la posibilidad a las firmas de invertir su propio patrimonio en papeles y apostarle a las subidas de la bolsa. Así, mientras en 1998 el 36 por ciento de los ingresos que recibían los comisionistas correspondían a conceptos distintos a comisiones, a finales de 2002 este porcentaje era del 63 por ciento.

Interbolsa también entendió rápidamente el modelo de negocio basado en la posición propia, al punto de que a fines de 2002, 8 de cada 10 pesos de sus ingresos venían de rubros distintos a las tradicionales comisiones. El dinamismo del mercado de deuda pública y su estrategia de manejo de la posición propia llevaron a Interbolsa a convertirse en la primera firma del país por volumen de operaciones. A juicio de sus directivos, esto ha generado ciertos celos profesionales en el gremio. La mayoría de los corredores coincide en que Interbolsa es reconocida por innovadora, aunque también criticada por algunas de su temperamento audaz.

Al banquillo

La investigación que llevó a la Supervalores a sancionar a Interbolsa comenzó hace tres años. Esta sanción, sin embargo, aún no está en firme, pues Interbolsa interpuso un recurso de reposición y la Superintendencia debe evaluar otra vez cada uno de los cargos de los que la acusa.

Uno de ellos es el de no registrar en su contabilidad operaciones realizadas por cuenta propia. La Supervalores cita el caso de la Universidad La Gran Colombia, que figura en los registros como si hubiera hecho un negocio con TES por 14.000 millones de pesos. Esta operación conllevaba un riesgo (que cayera el precio de los papeles, por ejemplo). Para las autoridades, no obstante, la que asumió esa contingencia fue Interbolsa y no la universidad. De ahí la Supervalores concluye que la operación fue lo que en la jerga de los corredores se llama una "vuelta". Es decir, un negocio en el que el cliente sólo figura nominalmente, pues es la firma comisionista la que en realidad asume el riesgo, las ganancias o las pérdidas.

Ocurre que los puestos de bolsa tienen un límite para hacer negocios por cuenta propia, y con el nombre prestado de terceros pueden pasarse de esos topes. Lo grave es que las vueltas no quedan registradas en la contabilidad de la firma y por eso sus balances ya no reflejan todos los riesgos en que ésta incurre. Frente a esto los directivos de Interbolsa dicen tener la manera de probar en el recurso de reposición que lo de La Gran Colombia no fue una vuelta. Y añaden que en el momento de los hechos estaban muy por debajo del tope permitido de posición propia, luego no tenían necesidad de buscar terceros para asumirla.

Sin embargo, el señalamiento más delicado que hace la Supervalores a Interbolsa es haber usado plata de los clientes para comprar transitoriamente acciones de la propia firma. En la época en que Interbolsa buscaba convertirse en creador de mercado necesitaba certificar un capital mínimo de 5.500 millones de pesos, y le hacían falta 1.500 millones, de acuerdo con la resolución. En ese momento la firma emitió acciones nuevas para aumentar su capital. Parte de los dineros para suscribirlas, según los hallazgos de la Supervalores, habrían provenido de las cuentas fiduciarias en las cuales se guardaba el dinero de los clientes.

Los directivos de la firma explican que muchos clientes quisieron en su momento invertir en acciones de la comisionista, y dieron las respectivas órdenes de compra. El problema es que hay algunos casos en que no hay ninguna constancia escrita de esas órdenes. Interbolsa reconoce que fue un error no haber solicitado por escrito la autorización de sus clientes pero advierte que no pecaron de mala fe ya que la totalidad de los clientes había manifestado su voluntad de comprar esas acciones. Para la muestra, dicen, el 80 por ciento de los clientes siguen en la firma.

De estas transacciones se desprenden otros cargos que también están contenidos en la resolución de la Supervalores, por hacer lo que se conoce en la jerga como "operaciones no representativas del mercado". Estas negociaciones van en contravía de todas las normas bursátiles. En total la Supervalores encontró ocho casos en los que la firma infringió normas que regulan la operación de los comisionistas y por eso en la resolución del 22 de octubre le aplicó una multa de 160 millones de pesos, más tres días de suspensión de operaciones.

La moraleja

Interbolsa espera controvertir los ocho cargos que le hace la Supervalores mediante el recurso de reposición que ya presentó. Sus voceros reconocen que pudo haber habido algunos errores administrativos, que han tomado medidas para subsanarlos, y son muy enfáticos en aclarar que en ningún momento se les ha perdido dinero a los clientes.

En efecto, esto marca una diferencia importante frente a los casos de Multivalores e Interacción. Estas firmas no registraban todos los riesgos que asumían por cuenta propia. Llegó un momento en que los clientes quisieron retirar su dinero y no lo encontraron completo, pues las firmas lo habían tomado para tapar el hueco patrimonial que les abrió el desplome de los TES. En estos dos últimos casos las consecuencias fueron mucho más allá de una multa por violar las normas bursátiles. El gobierno intervino a ambas comisionistas para proteger el ahorro del público y acusó penalmente a sus directivos.

El hecho de que haya más investigaciones de la Supervalores en curso contra otras firmas se puede ver de dos maneras. Para unos, las irregularidades son ahora más frecuentes que de costumbre. Para otros lo que pasa es que las autoridades se están poniendo las pilas para ejercer un control más estricto que antes. La verdad, como siempre, está en la mitad.

El mercado de valores creció muy rápido en los últimos años y los tesoreros de un momento a otro empezaron a manejar volúmenes nunca vistos, y hacer operaciones complejas que hace poco tiempo llegaron al país. En este proceso de aprendizaje las reglas del juego no estaban del todo claras ni todos los jugadores las conocían bien. Otros sí las sabían, pero nunca creyeron que los árbitros los fueran a detectar jugando 'fuera de lugar'.

Lo bueno en medio de todo es que ya se están aplicando los correctivos. En agosto de 2003 la Superintendencia de Valores actualizó y modernizó las normas sobre el patrimonio de los comisionistas, que a su vez limitan su posición propia. También tiene redactado un proyecto de ley que actualiza la regulación del sector de acuerdo con las tendencias mundiales. Hay que recordar que este tipo de problemas no sólo se presentan en Colombia, ni tampoco son un asunto que se limite a los comisionistas de bolsa. Al otro lado de las operaciones cuestionadas suele haber un tesorero, bien sea de una entidad financiera o del sector real.

De otra parte, la bolsa de valores de Colombia dejará de ser juez y parte en el mercado. La semana pasada anunció que su cámara disciplinaria, que castiga a los corredores infractores, no dependerá del presidente de la bolsa, sino de un rector que contará con todas las garantías de independencia. Muchas firmas, como Interbolsa, también están en plan de adoptar prácticas de buen gobierno corporativo para evitar conflictos de interés. La más importante es levantar una 'muralla china' para separar las dos áreas del negocio: la posición propia y la plata de los clientes. Cuando una persona maneja ambas cosas tiende inevitablemente a guardarse los mejores negocios para la firma, dejando en segundo lugar los de los clientes.

La vigilancia más estricta de la Superintendencia se ha traducido en más investigaciones y sanciones, que a su vez tienen un efecto de demostración. Al sancionar al actor más grande del mercado, el gobierno les manda a todos los demás una señal muy fuerte para que no sigan dando una interpretación laxa a las disciplinas bursátiles. Estas últimas, por lo demás, no son un capricho de los legisladores, sino un mecanismo para garantizar la transparencia y merecer la confianza del público.

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